盈峰資本周冬：醫(yī)藥領(lǐng)域三大細(xì)分方向值得關(guān)注
文章來(lái)源：盈峰資本發(fā)布時(shí)間：2020-04-02
近日，盈峰資本基金經(jīng)理周冬應(yīng)邀做客由《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》主辦的“21理財(cái)投資”線上分享活動(dòng)。圍繞近期市場(chǎng)熱點(diǎn)——醫(yī)藥行業(yè)，詳細(xì)分析了該板塊的長(zhǎng)期趨勢(shì)、投資機(jī)會(huì)以及最看好的細(xì)分方向。
新冠肺炎疫情在國(guó)內(nèi)已經(jīng)得到了有力控制，本土新增病例已接近于零，但海外依然呈蔓延態(tài)勢(shì)，情況不容樂(lè)觀。盈峰資本在梳理此前分享活動(dòng)內(nèi)容及最新公開(kāi)信息的基礎(chǔ)上，對(duì)疫情發(fā)展情況、疫苗研發(fā)等熱點(diǎn)問(wèn)題，進(jìn)行了最新解讀及研判。
周冬畢業(yè)于清華大學(xué)，獲生物科學(xué)與技術(shù)學(xué)士學(xué)位、管理科學(xué)與工程碩士學(xué)位。本科階段曾在饒子和實(shí)驗(yàn)室做過(guò)冠狀病毒的蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)解析工作，對(duì)醫(yī)藥行業(yè)有系統(tǒng)的投研框架。
海外數(shù)據(jù)數(shù)周內(nèi)或達(dá)頂峰
即使是流行病學(xué)專家，在面對(duì)罕見(jiàn)疫情時(shí)的判斷也很容易出錯(cuò)。我們此刻僅基于公開(kāi)數(shù)據(jù)進(jìn)行初步判斷，今后將不斷依據(jù)疫情數(shù)據(jù)和對(duì)病毒的研究，來(lái)修正我們的判斷。
得益于中國(guó)政府迅速推行的防控措施、“最美逆行者”醫(yī)護(hù)人員的無(wú)私無(wú)畏精神以及社會(huì)各界對(duì)防控措施的配合，國(guó)內(nèi)疫情已經(jīng)趨于穩(wěn)定，目前本土傳染已基本阻斷，防范境外輸入風(fēng)險(xiǎn)是最重要的任務(wù)。在社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)幾乎停擺兩個(gè)月之后，國(guó)內(nèi)已進(jìn)入有序復(fù)工、復(fù)課階段，工作和生活也將逐漸恢復(fù)常態(tài)。
但海外的情況不容樂(lè)觀，3月份以來(lái)，歐美主要發(fā)達(dá)國(guó)家的新增確診數(shù)量爆發(fā)性增長(zhǎng)，當(dāng)前還處于爬坡期，預(yù)計(jì)4月份會(huì)達(dá)到頂峰。不同文化背景的國(guó)家防控疫情措施差別較大、執(zhí)行能力參差不齊，預(yù)計(jì)徹底控制疫情所花費(fèi)的時(shí)間將明顯長(zhǎng)于國(guó)內(nèi)。
目前，我們對(duì)主要國(guó)家的疫情發(fā)展判斷如下：
意大利、伊朗、西班牙的疫情可能在4月上旬陸續(xù)見(jiàn)頂，這三個(gè)國(guó)家的死亡率很高，因?yàn)榛颊邤?shù)量已擊穿醫(yī)療系統(tǒng)的極限，醫(yī)療資源出現(xiàn)了擠兌，缺乏防護(hù)裝備的醫(yī)護(hù)感染也比較嚴(yán)重。
德國(guó)和美國(guó)的情況要好一些，主要得益于非常高的人均醫(yī)療資源，以及強(qiáng)大的制造能力和社會(huì)管理，預(yù)計(jì)這兩個(gè)國(guó)家的疫情也會(huì)在4月中旬見(jiàn)頂。
英國(guó)和法國(guó)的疫情發(fā)展慢一些，預(yù)計(jì)也會(huì)緊隨德國(guó)和美國(guó)之后出現(xiàn)新增確診數(shù)量的拐點(diǎn)。
日本的情況特殊一點(diǎn)，前期因?yàn)閵W運(yùn)會(huì)沒(méi)有充分檢測(cè)，現(xiàn)在確診數(shù)量快速上升，但是得益于較高的國(guó)民素質(zhì)和良好的衛(wèi)生習(xí)慣，以及強(qiáng)大的社會(huì)管理能力，預(yù)計(jì)日本也能很快控制住疫情的蔓延。
加上已經(jīng)對(duì)疫情實(shí)現(xiàn)較好控制的韓國(guó)，我們判斷發(fā)達(dá)國(guó)家整體有望在4月份出現(xiàn)新增確診的拐點(diǎn)。
更令人擔(dān)憂的是非洲、東歐、中東、印度、東南亞及南美地區(qū)的發(fā)展中國(guó)家，防控執(zhí)行力不強(qiáng)且缺乏必要的醫(yī)療資源，甚至無(wú)法做到充分檢測(cè)，存在通過(guò)國(guó)際交流導(dǎo)致疫情散播的可能性。國(guó)際樞紐城市香港和新加坡，將持續(xù)面對(duì)輸入性病例的壓力。
雖然我們判斷4月份主要國(guó)家的疫情拐點(diǎn)會(huì)出現(xiàn)，但只是新增確診數(shù)量的拐點(diǎn)，存量病人還是在不斷增加的。要觀察到存量病人的下降可能要到5-6月份。另外我們注意到海外國(guó)家對(duì)疫情的管控并不是中國(guó)這樣的零容忍，網(wǎng)格化管理，甚至禁足，他們內(nèi)部的社會(huì)生活仍然在進(jìn)行，因此新增數(shù)量即使出現(xiàn)拐點(diǎn)也并不會(huì)像中國(guó)這樣直接掉到個(gè)位數(shù)，甚至到零，而大概率會(huì)像韓國(guó)那樣留一個(gè)長(zhǎng)尾，即每天幾十上百例的新增確診持續(xù)很久。
綜上，目前對(duì)疫情總的判斷是：國(guó)內(nèi)已基本戰(zhàn)勝疫情，目前主要防范境外輸入；海外發(fā)達(dá)國(guó)家的疫情將在數(shù)周內(nèi)見(jiàn)頂，但疫情的持續(xù)時(shí)間可能會(huì)比較長(zhǎng)；考慮到廣大發(fā)展中國(guó)家缺乏檢測(cè)、隔離和治療的能力，不排除通過(guò)國(guó)際貿(mào)易交流演變成跨年度、反復(fù)發(fā)作的疫情。
疫情對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響最大的一季度已經(jīng)過(guò)去了，疫情對(duì)海外經(jīng)濟(jì)的影響將遠(yuǎn)超國(guó)內(nèi)，尤其發(fā)達(dá)國(guó)家以服務(wù)業(yè)為主體的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)受沖擊最大。透支消費(fèi)的習(xí)慣導(dǎo)致他們抗風(fēng)險(xiǎn)能力也更差，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇需要的時(shí)間也會(huì)比較長(zhǎng)，這會(huì)導(dǎo)致我國(guó)今年的外需出口受較大的負(fù)面影響。在此背景下，加大基建投資和擴(kuò)大內(nèi)需消費(fèi)，可能成為對(duì)沖政策的主要措施。
多種新冠肺炎疫苗將進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段
鑒于新冠肺炎疫情蔓延，各國(guó)都在加速推進(jìn)治療藥物、疫苗的研發(fā)工作。全世界最優(yōu)秀的公司和科研實(shí)驗(yàn)室都已加入了這場(chǎng)戰(zhàn)役，類似《流浪地球》中的飽和式救援，多個(gè)團(tuán)隊(duì)同時(shí)向目標(biāo)發(fā)起進(jìn)攻，只要有一個(gè)團(tuán)隊(duì)達(dá)到目標(biāo)即可。
目前中美的疫苗研發(fā)都已進(jìn)入臨床試驗(yàn)階段。
我國(guó)目前進(jìn)展最快的是軍事醫(yī)學(xué)科學(xué)院和康希諾合作的腺病毒載體疫苗，美國(guó)進(jìn)展最快的是Moderna公司的mRNA疫苗，此外還有多種不同類型的疫苗同時(shí)處于研發(fā)過(guò)程中，基本涵蓋了所有常見(jiàn)的疫苗種類，預(yù)計(jì)4月份也將陸續(xù)進(jìn)入臨床階段。預(yù)計(jì)最快的情況，3-6月后可以推進(jìn)到臨床三期，年底或者明年初即可上市。
但這只是最理想的情況，現(xiàn)實(shí)中時(shí)間可能會(huì)更長(zhǎng)，甚至研發(fā)失敗的概率也很高。
首先，疫苗將來(lái)可能接種到十億級(jí)別的健康人身上，哪怕是萬(wàn)分之一的嚴(yán)重不良作用也是不能接受的，因此要確保足夠的安全性。
其次，新冠病毒的R0非常高，因此要達(dá)到群體免疫的效果，疫苗的免疫原性必須足夠強(qiáng)，至少要讓60-70%的人產(chǎn)生抗體，且持續(xù)足夠長(zhǎng)的時(shí)間，如何避免疫苗誘導(dǎo)細(xì)胞因子風(fēng)暴也是一個(gè)難點(diǎn)。
我們基于目前公開(kāi)信息的初步判斷，今年底到明年初新冠疫苗將獲批上市，接下來(lái)將緊密跟蹤疫苗的研發(fā)情況對(duì)這個(gè)判斷隨時(shí)進(jìn)行修正。
醫(yī)藥行業(yè)是永遠(yuǎn)的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)
疫情蔓延下，近期海內(nèi)外市場(chǎng)波動(dòng)加劇，醫(yī)藥生物板塊表現(xiàn)較好，但短期來(lái)看疫情對(duì)于醫(yī)藥板塊的負(fù)面影響不容忽視。
常規(guī)病人大幅減少或者推遲了去醫(yī)院，門診量下滑較大，醫(yī)院的檢測(cè)量和藥品銷售均有較大影響，很多可選消費(fèi)屬性的醫(yī)療服務(wù)也會(huì)受到經(jīng)濟(jì)下滑、收入下降的影響，還有一些海外客戶占主體的醫(yī)藥公司也會(huì)受到海外疫情影響。只有小部分醫(yī)藥公司是受益于疫情的，比如做防護(hù)耗材的和醫(yī)療設(shè)備的，但它們?cè)谛袠I(yè)中的占比很小。因此，總的來(lái)說(shuō)疫情對(duì)醫(yī)藥股是利空大于利多。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局的最新數(shù)據(jù)，1-2月國(guó)內(nèi)醫(yī)藥制造業(yè)累計(jì)收入增速-8.6%，利潤(rùn)增速-10.9%。
但從醫(yī)藥行業(yè)長(zhǎng)期趨勢(shì)來(lái)看，醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)永遠(yuǎn)的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，人類對(duì)健康的追求是永無(wú)止境的。首先，從人口結(jié)構(gòu)來(lái)看，中國(guó)的人口老齡化仍在加速發(fā)展中，醫(yī)療保健是剛性需求。其次，優(yōu)質(zhì)藥品和優(yōu)質(zhì)器械在中國(guó)的滲透率很低，人民享受的醫(yī)療服務(wù)水平還不夠高，未來(lái)仍有很大的提升空間。最后，全國(guó)醫(yī)保收支平衡，增長(zhǎng)穩(wěn)定，商業(yè)健康險(xiǎn)發(fā)展迅速，能夠支撐人們對(duì)醫(yī)療需求的購(gòu)買力。
創(chuàng)新醫(yī)藥、創(chuàng)新器械最具發(fā)展前景
我們認(rèn)為醫(yī)藥行業(yè)未來(lái)最有前景的細(xì)分方向是創(chuàng)新藥品、創(chuàng)新醫(yī)療器械以及為創(chuàng)新活動(dòng)提供服務(wù)的CRO和CDMO公司。
2015年開(kāi)始，藥監(jiān)局、醫(yī)保局、衛(wèi)健委開(kāi)始對(duì)醫(yī)藥行業(yè)的政策進(jìn)行了改革。一方面是“后門關(guān)?！?，對(duì)仿制藥實(shí)行“一致性評(píng)價(jià)”和“帶量采購(gòu)”，仿制藥價(jià)格出現(xiàn)了大幅下降，改變了仿制藥以前高定價(jià)、高毛利、高費(fèi)用的商業(yè)模式，讓患者負(fù)擔(dān)明顯下降。同時(shí)通過(guò)醫(yī)?？刭M(fèi)、出臺(tái)輔助用藥目錄等手段，壓制了輔助用藥和中藥注射劑的生存空間；另一方面是前門開(kāi)足，出臺(tái)了許多鼓勵(lì)創(chuàng)新的政策，例如MAH制度、優(yōu)先審評(píng)、臨床試驗(yàn)備案制、醫(yī)保國(guó)家談判目錄、未盈利生物醫(yī)藥公司可在港交所和科創(chuàng)板上市等政策。
通過(guò)政策有壓有保的雙管齊下，使得產(chǎn)業(yè)發(fā)生了明顯的變化，許多以前從事仿制藥和中藥的企業(yè)開(kāi)始轉(zhuǎn)向創(chuàng)新藥研發(fā)。過(guò)去兩年，醫(yī)藥上市公司的研發(fā)費(fèi)用每年增長(zhǎng)均在40%以上。醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)開(kāi)始了淘汰落后、爭(zhēng)先創(chuàng)新升級(jí)的供給側(cè)改革。
那么國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企在和外資的競(jìng)爭(zhēng)中有優(yōu)勢(shì)嗎？國(guó)內(nèi)藥企主要著眼點(diǎn)為模仿式創(chuàng)新，主要做的是已驗(yàn)證靶點(diǎn)上的Me-too藥物，我們認(rèn)為這是比較務(wù)實(shí)的策略，可以顯著降低研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。
回顧歷史，日本的武田制藥在上世紀(jì)90年代也是通過(guò)模仿式創(chuàng)新一步一步走出來(lái)的，這是從仿制到自主創(chuàng)新之間必須走過(guò)的一段路。我們?cè)谏镝t(yī)藥領(lǐng)域有科學(xué)家和工程師紅利，憑借Fast-flow戰(zhàn)略緊追國(guó)際巨頭，爭(zhēng)取在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上快速上市自己的創(chuàng)新產(chǎn)品是有希望的，事實(shí)上，在最新的熱門靶點(diǎn)研發(fā)上，我們與外資巨頭的差距已由5-6年縮短為1-2年。
我國(guó)擁有巨大的內(nèi)需市場(chǎng)，這是東亞四小龍當(dāng)年不具備的。國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)暫時(shí)不需要去歐美成熟市場(chǎng)與外資巨頭正面較量，只要專注本土市場(chǎng)，爭(zhēng)取國(guó)內(nèi)快速上市，就可以把產(chǎn)品賣得很大，賺到足夠多的利潤(rùn)，從而支持下一階段的研發(fā)。同樣的研發(fā)投入，韓國(guó)和臺(tái)灣的企業(yè)做出來(lái)的產(chǎn)品只能面對(duì)千萬(wàn)級(jí)的人口，我們的企業(yè)能面對(duì)十四億人口，這是不可同日而語(yǔ)的。
此外，國(guó)內(nèi)藥企還具備明顯的定價(jià)優(yōu)勢(shì)，一般為外資巨頭的70%，對(duì)患者來(lái)說(shuō)性價(jià)比更高。國(guó)內(nèi)藥企最大的優(yōu)勢(shì)在于本土化的銷售團(tuán)隊(duì)，能夠下沉到縣級(jí)醫(yī)院實(shí)現(xiàn)全覆蓋，而成本較高的外資巨頭是做不到的。這里有兩個(gè)代表性的例子，?？颂婺岷涂蛋匚髌?，兩個(gè)國(guó)產(chǎn)Me-too創(chuàng)新藥都比外資同類產(chǎn)品晚上市4-5年，但是現(xiàn)在的市占率已達(dá)到40%和50%。這就說(shuō)明國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)在和外資的對(duì)抗中是有很大機(jī)會(huì)的。
我們也比較看好創(chuàng)新醫(yī)療器械，這一領(lǐng)域中存在很多投資機(jī)會(huì)，但常常因?yàn)槭袌?chǎng)格局小而被忽略。該行業(yè)壁壘較低，單一產(chǎn)品的空間不大，但打造“爆款”的可能性較高。從全球范圍來(lái)看，這一領(lǐng)域曾誕生了美敦力、Illumina等行業(yè)巨頭企業(yè)。
我們看好的第二個(gè)細(xì)分方向是為創(chuàng)新活動(dòng)提供外包服務(wù)的CRO和CDMO企業(yè)。首先，創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)的繁榮必然為外包服務(wù)的公司提供充足的訂單。我國(guó)具有明顯的科學(xué)家和工程師紅利，也有上游化工原料配套和基礎(chǔ)設(shè)施的優(yōu)勢(shì)，過(guò)去幾年CDMO行業(yè)向中國(guó)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)就非常明顯，某些領(lǐng)域我們的企業(yè)已經(jīng)是世界第一梯隊(duì)的水平。其次，這類外包服務(wù)的公司不用承擔(dān)研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)，他們只是“賣水人”，許多個(gè)項(xiàng)目同時(shí)在做也可以分散風(fēng)險(xiǎn)，和下游客戶之間的合作關(guān)系通常比較穩(wěn)固，是很好的商業(yè)模式。
我們看好的第三個(gè)方向是醫(yī)療服務(wù)和健康消費(fèi)品，這個(gè)領(lǐng)域本質(zhì)是可選消費(fèi)，能滿足人們對(duì)美好生活的個(gè)性化需求，是一個(gè)比較好的長(zhǎng)期賽道。它很難被線上顛覆，滲透率通常有比較大的提升空間，行業(yè)具有較高的進(jìn)入門檻，因此競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)于一般消費(fèi)品，更容易誕生優(yōu)秀企業(yè)。
周冬畢業(yè)于清華大學(xué)，獲生物科學(xué)與技術(shù)學(xué)士學(xué)位、管理科學(xué)與工程碩士學(xué)位。本科階段曾在饒子和實(shí)驗(yàn)室做過(guò)冠狀病毒的蛋白質(zhì)結(jié)構(gòu)解析工作，對(duì)醫(yī)藥行業(yè)有系統(tǒng)的投研框架。