盈峰策略
[轉(zhuǎn)載]盈峰資本總經(jīng)理蔣峰近日接受券商中國專訪
文章來源：券商中國發(fā)布時(shí)間：2018-12-28
又一重量級(jí)的大佬奔私，前南方基金蔣峰：投資最難的是堅(jiān)持 人多的地方盡量少去
券商中國 許孝如
2018年底，又一位重量級(jí)的公募大佬正式奔私！
近日，在緊鄰深交所的太平金融大廈29層盈峰資本的會(huì)議室里，券商中國記者見到了這位前南方基金董事總經(jīng)理、首席投資官（專戶）、在公募基金干了18年的投資老兵—蔣峰。
作為管理大資金（主要指社?；穑┳罹叽硇缘幕鸾?jīng)理，蔣峰曾同時(shí)管理的四個(gè)權(quán)益專戶組合，規(guī)模累計(jì)超過300億，且過去幾年業(yè)績十分優(yōu)異。截止2017年底，其所管理的某社保基金大型權(quán)益組合，過去1年及3年在所有投管人中排名第一。
因?yàn)檫^去幾年管理社保組合取得的優(yōu)異成績，蔣峰在2016年獲得了全國社保理事會(huì)授予的“三年服務(wù)社保獎(jiǎng)”稱號(hào)。
今年9月，蔣峰加入了盈峰資本，近期剛剛度過靜默期。雖然是行業(yè)的投資老兵，但蔣峰看上去卻非常年輕，身穿一件白襯衫，為人低調(diào)、謙遜，長相十分儒雅，兩眼格外有神，他的新身份是盈峰資本管理有限公司總經(jīng)理。
蔣峰是位典型的“七零后”，本科畢業(yè)于廈門大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)，后一路拿下貨幣銀行學(xué)碩士、金融學(xué)博士，畢業(yè)后就一頭扎進(jìn)剛剛興起的公募基金行業(yè)，2001年自鵬華基金開始職業(yè)生涯。
2006年，32歲的蔣峰加入了南方基金，在南方一干就是12年。作為老十家基金公司之一，南方基金被譽(yù)為基金業(yè)的“黃埔軍?！?，為行業(yè)輸送了一批有影響力的管理人和投資人。也正是在這里，蔣峰穩(wěn)扎穩(wěn)打、專注研究和管理能力提升，最后與邱國鷺、王宏遠(yuǎn)、蘇彥祝等南方基金培養(yǎng)出來的一批人物一樣，成為了中國基金業(yè)20年來響當(dāng)當(dāng)?shù)娜宋铩?/span>
在南方基金，蔣峰先后擔(dān)任股票基金、保本基金等產(chǎn)品的基金經(jīng)理，歷任南方避險(xiǎn)基金經(jīng)理、南方恒元基金經(jīng)理，管理的產(chǎn)品業(yè)績在市場同類產(chǎn)品中出類拔萃。
2013年，蔣峰開始負(fù)責(zé)社?；鸾M合及基本養(yǎng)老基金組合、保險(xiǎn)及銀行委外等專戶產(chǎn)品的投資管理工作。自管理南方基金專戶投資部后，蔣峰更為低調(diào)，過去5年甚少在媒體前露面，所以并不被太多個(gè)人投資者所熟識(shí)，但在行業(yè)內(nèi)同行眼中的地位與口碑卻與日俱增。
離開南方基金時(shí)，蔣峰管理的四個(gè)專戶組合產(chǎn)品，規(guī)模累計(jì)超過了300億。除了管理規(guī)模名列前茅外，蔣峰管理的專戶產(chǎn)品業(yè)績更為突出。數(shù)據(jù)顯示，蔣峰主要管理的兩個(gè)大型權(quán)益組合，過去5年的表現(xiàn)大幅超越業(yè)績基準(zhǔn)，年復(fù)合收益率分別達(dá)到30.6%和32.7%。
在盈峰資本的會(huì)議室，蔣峰接受了券商中國記者的專訪，這也是他從南方基金離職后首度在媒體前現(xiàn)身。
南方基金可以說是蔣峰成長最快的地方，對(duì)于“老東家”，蔣峰充滿感激之情，他向記者坦言，他在南方基金度過了職業(yè)生涯成長最快的一段時(shí)光，獲得了各種歷練和提高，一直心存感激。蔣峰也談到了加入盈峰資本的原因、對(duì)市場的看法、管理社保的經(jīng)歷、對(duì)中美貿(mào)易戰(zhàn)的看法以及投資方面的心得。
在蔣峰看來，目前市場的格局是“宏觀經(jīng)濟(jì)向下、政策往上，股市整體處于中低估值水平，未來不乏機(jī)會(huì)”。
未來市場的演變主要取決于：一，宏觀政策能否有效托底經(jīng)濟(jì)軟著陸并提振經(jīng)濟(jì)主體的信心。二，股票市場的估值水平可能已經(jīng)較大程度上體現(xiàn)了悲觀預(yù)期，一些盈利質(zhì)量較好的上市公司估值也回到了過去五年的低位，具備較好的安全邊際，這部分公司可能會(huì)率先有所表現(xiàn)。
蔣峰認(rèn)為，投資既要依靠扎實(shí)的研究得出符合基本規(guī)律的判斷，同時(shí)也很考驗(yàn)對(duì)正確的事堅(jiān)持的能力，特別是在市場很不利的時(shí)候。這里不僅要有客戶的理解，同時(shí)管理人需要有一顆“大心臟”，堅(jiān)持獨(dú)立的判斷、人多的地方盡量少去、有時(shí)甚至要有些逆向思維。
以下是券商中國記者采訪全紀(jì)錄。
對(duì)老東家心存感激
券商中國記者：從南方基金離開加入盈峰資本是什么樣的考慮？
蔣峰：我博士畢業(yè)后就直接進(jìn)入公募行業(yè)，干了十八年，在南方基金大概有十二年。在南方基金我從基金經(jīng)理開始做起，2013年轉(zhuǎn)到專戶，主要負(fù)責(zé)社?；?、保險(xiǎn)、銀行等機(jī)構(gòu)委外專戶的投資管理工作，同時(shí)也擔(dān)負(fù)一些部門管理工作。南方基金是我職業(yè)生涯成長最快的階段，獲得了不少歷練和提升，所以對(duì)南方基金一直心存感激。
離開南方基金更多的是職業(yè)生涯的考慮。未來希望能夠和團(tuán)隊(duì)一起在能力圈范圍內(nèi)更專注于投資和研究工作，爭取在局部能做得“?！焙汀熬保瑫r(shí)也能享受到研究和投資帶來的快樂，也算是一種“不忘初心”吧。
管社保 駕馭300億資金取得好成績
券商中國記者：您覺得管理社保組合和管理其他的基金有沒有什么不同的地方？取得好成績的關(guān)鍵是什么？
蔣峰：這幾年在管理社保組合方面業(yè)績表現(xiàn)相對(duì)還可以。首先還是得益于受托資金較長期的資金屬性，在這個(gè)前提下，投資管理人在踐行基于價(jià)值的長期投資理念方面很少受到束縛，不太容易被市場的短期波動(dòng)所干擾，結(jié)果可能會(huì)比公募基金好很多。我所管理的股票組合層面主要跑相對(duì)收益，投資目標(biāo)比較明確，而且匹配了長期的考核機(jī)制和完善的交流機(jī)制。穩(wěn)定的資金來源對(duì)組合的穩(wěn)定性有很大好處。實(shí)際上我在過去幾年社保組合的投資管理中，基本不必為資金進(jìn)出煩惱，可以集中精力于行業(yè)和個(gè)股研究，持股時(shí)長大大提高，換手率始終維持在一個(gè)合理的水平，這符合投資的基本規(guī)律。
余下的就得靠基金經(jīng)理的研究認(rèn)知水平和對(duì)知行合一的堅(jiān)持。這幾年隨著投資者結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，A股中的優(yōu)質(zhì)上市公司越來越獲得投資者的認(rèn)同，藍(lán)籌股的整體業(yè)績和相對(duì)估值水平都有所提升，集中于這個(gè)領(lǐng)域布局，避免了不少風(fēng)險(xiǎn)，這可能是業(yè)績相對(duì)較好的主要原因。
精選行業(yè)和公司
券商中國記者：您一直強(qiáng)調(diào)精選行業(yè)和價(jià)值，為什么要精選行業(yè)？
蔣峰：在管理規(guī)模較大的情況下如何能夠持續(xù)戰(zhàn)勝市場是我一直思考的問題。依靠交易顯然不切實(shí)際，單靠零散地挖掘個(gè)股大概率也無法滿足投資要求。像社保組合這樣的大資金要獲得一個(gè)顯著超越市場的表現(xiàn)，必須要通過精選好行業(yè)中的好公司，最后通過好公司的業(yè)績增長和價(jià)值回歸來賺取回報(bào)。我們在過去幾年主要通過行業(yè)比較分析的方法，把格局比較良好、行業(yè)門檻比較高、具備比較強(qiáng)定價(jià)權(quán)的一些好行業(yè)挖掘出來，再在這些好行業(yè)中去優(yōu)選一些性價(jià)比最好的公司去進(jìn)行相對(duì)集中的投資。對(duì)于一些競爭格局不好或者長期回報(bào)并不具備吸引力的行業(yè)我們相對(duì)就花得時(shí)間少些。
當(dāng)然，行業(yè)格局和公司的相對(duì)價(jià)值都是在變化過程中，這需要我們不斷跟蹤和研究。好在中國經(jīng)濟(jì)未來的增長空間在我看來仍然較大，無論是城市化率和人均GDP水平都有較大的提升空間，產(chǎn)業(yè)升級(jí)、消費(fèi)升級(jí)和優(yōu)秀企業(yè)的國際化進(jìn)程都僅僅處于早期階段，未來仍有很大的提升空間。對(duì)不少行業(yè)而言，既有很好的增長或升級(jí)空間，同時(shí)行業(yè)格局也處于優(yōu)化或者強(qiáng)化的過程中。所以，基于行業(yè)比較、精選價(jià)值的投資風(fēng)格，可能還是長期適用的。
券商中國記者：您覺得什么樣的公司是好公司？
蔣峰：好公司的判斷是“各花入各眼”，投資者會(huì)有不同的標(biāo)準(zhǔn)。我們能接受的好公司通常經(jīng)受了時(shí)間的考驗(yàn)，在較長的時(shí)間段內(nèi)能夠提供有競爭力的回報(bào)。傳統(tǒng)的分析框架大致會(huì)從門檻、商業(yè)模式和定價(jià)權(quán)等方面考察上市公司的質(zhì)量，好公司通常在這三個(gè)方面都具備較強(qiáng)的統(tǒng)治力。近幾年隨著“FAANG”類公司在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代的興起，市場對(duì)于上市公司的自我創(chuàng)新能力和在生態(tài)圈內(nèi)自我強(qiáng)化的能力格外重視，這些可能也是新時(shí)代好公司的重要表征。“好”與“不好”只是一個(gè)相對(duì)的概念，且處于變化過程中，資本市場中屹立不倒的常青樹十分稀少。
經(jīng)濟(jì)向下、政策往上 、市場整體處于中低估值水平
券商中國記者：不少人對(duì)于當(dāng)前市場比較悲觀，您怎么看？
蔣峰：目前市場大的格局是宏觀經(jīng)濟(jì)向下、政策往上，市場整體處于歷史中低估值水平。對(duì)未來市場的演變大致有以下幾個(gè)觀點(diǎn)：一，宏觀政策能否有效托底經(jīng)濟(jì)軟著陸并提振經(jīng)濟(jì)主體的信心，是市場能否出現(xiàn)體系性機(jī)會(huì)的關(guān)鍵；二，股票市場整體的估值水平處于歷史中低水平，有可能已經(jīng)在較大程度上體現(xiàn)了悲觀預(yù)期。當(dāng)前市場仍被一些不確定性困擾，如中美貿(mào)易戰(zhàn)的因素，有的無法在短時(shí)間內(nèi)證實(shí)或者證偽，所以市場短時(shí)間內(nèi)仍需要繼續(xù)磨底，除非政策方面有更強(qiáng)力的信號(hào)或者市場給予更高的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償；三、自下而上，一些盈利質(zhì)量較好的上市公司，估值回到了過去五年的低位，具備較好的安全邊際，這部分公司可能會(huì)率先有所表現(xiàn)。
券商中國記者：那么目前情況下，您會(huì)怎么做？您會(huì)看好哪些行業(yè)？
蔣峰：
如剛才所講，股票市場整體的估值水平處于歷史中低水平，可能已經(jīng)在較大程度上體現(xiàn)了悲觀預(yù)期，在此背景下自下而上地精選一些具備較好安全邊際的好公司，做些布局未嘗不可。看好的方向主要是傳統(tǒng)行業(yè)中估值基本見底的優(yōu)質(zhì)上市公司和新經(jīng)濟(jì)中估值風(fēng)險(xiǎn)消化顯著的龍頭公司，后者在中概股和港股中標(biāo)的會(huì)更多一些。
券商中國記者：不少人對(duì)上市公司四季度的利潤非常悲觀，您怎么看？
蔣峰：從自上而下的分析應(yīng)該會(huì)這樣，因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)開始加速下行，特別是到明年上半年，疊加了今年上半年的高基數(shù)，盈利數(shù)據(jù)應(yīng)該不會(huì)太好看。但是自下而上的看，基本是個(gè)分化的局面，競爭結(jié)構(gòu)較好的行業(yè)中的龍頭公司在偏冷的基本面下可能會(huì)表現(xiàn)出一定的抗壓能力，或者說交出好于預(yù)期的成績單，這里不乏逆向投資的機(jī)會(huì)。
券商中國記者：據(jù)說最近地產(chǎn)有回暖的跡象，您是如何看待的？
蔣峰：中國房地產(chǎn)市場面臨的局面比較復(fù)雜，由于缺少有質(zhì)量的數(shù)據(jù)，難以做一個(gè)非常全面的判斷。由于城市化進(jìn)程和都市聚集效應(yīng)正在持續(xù)發(fā)生作用，對(duì)于很多一、二線城市，當(dāng)前面臨的情況應(yīng)該不是過去5年最糟糕的情況。對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)而言，自發(fā)性的供給側(cè)改革正在深入進(jìn)行，中小企業(yè)紛紛退出，行業(yè)集中度正在大幅度提高，行業(yè)龍頭正在形成并得到強(qiáng)化。
沒有回撤就沒有收益
券商中國記者：關(guān)于基金的回撤，尤其是今年市場不好的時(shí)候，很多私募的回撤都有30%以上，您覺得您之后做的時(shí)候怎么去控制這個(gè)回撤？因?yàn)槲铱茨肮芾淼幕鹨矔?huì)有一定的回撤，但是最后還是跑贏了這個(gè)市場，收益也很好，是怎么做到的？
蔣峰：回撤是很多投資者和很多銷售渠道十分關(guān)注的問題。對(duì)于相對(duì)收益產(chǎn)品，一般比較注重超額收益水平，而對(duì)于絕對(duì)收益產(chǎn)品既考量絕對(duì)回報(bào)水平，同時(shí)也比較關(guān)注回撤水平。本質(zhì)上是衡量投資人在承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的情況下創(chuàng)造回報(bào)的能力。
我們在未來的產(chǎn)品當(dāng)中，還是會(huì)根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力靈活的采用相應(yīng)的管理方式，一方面還是要和客戶溝通清楚，不是說沒有回撤就一定是個(gè)好產(chǎn)品，因?yàn)橐刂苹爻?，可能?huì)付出犧牲潛在收益的代價(jià)；另一方面，我們也不會(huì)簡單地采用買入持有策略，在產(chǎn)品的不同階段還是會(huì)各有側(cè)重。我在南方基金初期，曾負(fù)責(zé)過5年保本基金的投資管理，保本產(chǎn)品的一些風(fēng)險(xiǎn)管理手段可以在未來的私募產(chǎn)品的投資管理中得到很好的借鑒。
中美兩國基本面各有瑕疵
券商中國記者：您對(duì)中美貿(mào)易摩擦怎么看？
蔣峰：市場經(jīng)歷了兩個(gè)階段。一個(gè)階段是今年年初，在中美貿(mào)易摩擦的初期，市場可能低估了中美貿(mào)易摩擦對(duì)中國宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊以及對(duì)市場信心的打擊。按照歷史的經(jīng)驗(yàn)來看，中國只要稍加大對(duì)美進(jìn)口，減少貿(mào)易赤字，就可以解決問題。這次顯然不是歷史的簡單重復(fù)。從目前這個(gè)階段來看，個(gè)人認(rèn)為市場對(duì)于貿(mào)易戰(zhàn)所帶來的不確定性反應(yīng)得比較充分。盡管中美競爭是個(gè)長期的過程，但是在美國經(jīng)濟(jì)面臨下行的大背景下，未來達(dá)成一種妥協(xié)的可能性是在提高的。當(dāng)然，現(xiàn)在大家對(duì)中美競爭的長期性有了思想準(zhǔn)備，時(shí)不時(shí)會(huì)有一些突發(fā)的事情會(huì)困擾市場，但總體上有思想準(zhǔn)備時(shí)其沖擊力就會(huì)小不少。
券商中國記者：結(jié)合中美貿(mào)易摩擦和今年中國的經(jīng)濟(jì)形勢，你對(duì)人民幣匯率怎么看？
蔣峰：我們對(duì)下階段人民幣匯率的基本看法是保持小幅波動(dòng)，過去一階段由于中美貿(mào)易戰(zhàn)的陰影籠罩，市場對(duì)于人民幣匯率的看法可能過于悲觀。人民幣大幅貶值在中對(duì)美大幅順差的背景下不具備政治基礎(chǔ)，即便是從中美兩國的經(jīng)濟(jì)基本面來看，也是各有瑕疵，并不是一邊倒的強(qiáng)弱分明。中國面臨的是過高的宏觀杠桿率和虛高的資產(chǎn)價(jià)格，美國是經(jīng)常項(xiàng)目和聯(lián)邦政府財(cái)政的雙赤字，美國2018年的貿(mào)易赤字預(yù)計(jì)將超過6000億美元，財(cái)政赤字高達(dá)7790億美元。美元指數(shù)雖然在過去一年由于加息等因素表現(xiàn)出了一定的強(qiáng)勢，但放在過去4年的維度看，基本處于區(qū)間波動(dòng)的狀態(tài)。未來美國加息預(yù)期趨于弱化的背景下，美元繼續(xù)維持強(qiáng)勢可能會(huì)受到挑戰(zhàn)。
獨(dú)立判斷、逆向思維 人多的地方盡量少去
券商中國記者：您在過去的投資實(shí)踐中有些什么樣的心得可以分享？
蔣峰：第一，還是要做好研究，只有研究做扎實(shí)了，才可能在波動(dòng)當(dāng)中有比較客觀的判斷。第二，人多的地方盡量少去，證券市場上的羊群效應(yīng)尤為明顯。從眾心理造就了一個(gè)個(gè)波峰波谷，但真正能有超額收益，必須下注市場不對(duì)的地方。第三，必須要有一定的獨(dú)立判斷，有時(shí)還得要有一些逆向思維。2013年我們堅(jiān)持投資某白酒企業(yè)時(shí)就曾遭受市場很大的壓力，當(dāng)時(shí)反腐打擊三公消費(fèi)，還有塑化劑事件對(duì)白酒行業(yè)形成了很大的壓力，很多人認(rèn)為調(diào)制酒等潮流性產(chǎn)品才是趨勢，白酒的市場正在消亡，國內(nèi)機(jī)構(gòu)紛紛從白酒的持股股東中退出。我們從市值比較的角度覺得市場對(duì)于白酒的預(yù)期過度悲觀了，我們不斷在人口結(jié)構(gòu)表和消費(fèi)升級(jí)的一些經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)中尋找支撐買入的邏輯，并果斷地在大眾消費(fèi)品和白酒板塊中進(jìn)行了切換。事實(shí)上，5年后的白酒行業(yè)不僅沒有消亡，而且活得還不錯(cuò)，消費(fèi)升級(jí)在高端白酒領(lǐng)域得到充分的體現(xiàn)，“少喝酒，喝好酒”的消費(fèi)理念得到消費(fèi)者的認(rèn)同，品牌公司的市場占有率得到了進(jìn)一步提升，這次堅(jiān)持取得了非常顯著的投資收益。
券商中國記者：在您這么長的投資經(jīng)歷中，比如在2008年、2015年在這些時(shí)間點(diǎn)是怎么處理的？有什么樣的經(jīng)驗(yàn)可以分享？
蔣峰：2008年當(dāng)時(shí)管的是保本產(chǎn)品，熊市中凈值回撤后倉位有嚴(yán)格的限制，通過降倉部分控制住了風(fēng)險(xiǎn)。隨著年底強(qiáng)刺激的政策出臺(tái)，市場很快出現(xiàn)了恢復(fù)性上漲。2015年的市場是比較考驗(yàn)人的。由于持倉結(jié)構(gòu)和市場風(fēng)格不契合，當(dāng)時(shí)我和我們的專戶小組在1季度整體排名都處于落后狀態(tài)，業(yè)績面臨較大的壓力。所幸的是我們在壓力下還是保持了清醒的頭腦，對(duì)于市場的估值泡沫始終心存警惕，較早地對(duì)持倉進(jìn)行了分散化處理，并對(duì)于中小市值的股票的買入和集中度都進(jìn)行了限制，這為后來市場出現(xiàn)暴跌時(shí)的撤退做了很好的準(zhǔn)備。由于中小市值的股票持倉占比很小，我們不少產(chǎn)品的凈值在2015年12月重新創(chuàng)出新高，很好地回避了2015年這次劇烈的市場調(diào)整。
投資最難的是堅(jiān)持
券商中國記者：您覺得投資中最困難的事情是什么？
蔣峰：資本市場是聰明人扎堆的地方，研究和認(rèn)知可能是各擅勝場[A2] 。但面對(duì)市場波動(dòng)時(shí)，表現(xiàn)可能迥異，投資人在壓力下動(dòng)作變形是常有的事。市場會(huì)有各種各樣的雜音誘使你的投資行為忽視客觀的現(xiàn)實(shí)，而僅僅滿足主觀的心理需求。投資中最困難的就是對(duì)一些基本規(guī)律的堅(jiān)持。尤其在市場不利的時(shí)候，如何去堅(jiān)持正確的事情知易行難，這既要有客戶的理解，同時(shí)也要求管理人有一顆“大心臟”，具備超強(qiáng)的執(zhí)行能力。
券商中國記者：談到堅(jiān)持，其實(shí)是很不容易的，尤其是在做私募的時(shí)候，很多人想堅(jiān)持，但是因?yàn)榭蛻舻脑?，所以沒法堅(jiān)持。
蔣峰：您說的很對(duì)，所以還是要多找些質(zhì)量好的委托資金，這也是做好投資管理的重要條件。
券商中國記者：您平時(shí)有什么業(yè)余愛好？
蔣峰：經(jīng)常會(huì)看看書，獲取些養(yǎng)分，調(diào)節(jié)下生活節(jié)奏；有時(shí)會(huì)在網(wǎng)上下盤棋，放松下緊崩的心情。